碳中和“钢铁”行情:唐山一纸限令的铁马金戈与润物无声

  在2月至今A股市场走势中,钢铁股异军突起。

  21世纪资本研究院资深研究员 董鹏 兰格钢铁研究中心主任 王国清

  3月23日,国泰基金在对自家钢铁ETF的宣传上,打出了“碳中和+供给侧+低估值”三大卖点。

  这与2016年开启的集中去产能何其相似?

  同样是供给侧改革发力,同样站在新的五年计划起点,也同样引发了产品价格、资本市场的激烈反应……

  仅以“钢铁重镇”唐山为例,在退出空气质量排名后十名及生态环境部的突袭下,3月下旬释放了一系列的铁腕治污措施。

  当地至少30%起步的限产力度,也刺激钢坯价格创出了近13年的新高。

  年内,工信部更是多次作出如“坚决压缩粗钢产量,确保2021年粗钢产量同比下降”的表态。

  碳达峰、碳中和背景下,钢铁业的“去产量”进程正在徐徐开启,对此业内不乏有人将其称之为“第二次供给侧改革”。

  只是,与上一轮周期相比,本轮周期的行业供需关系、产品价格将如何演绎?

  唐山限产过后,其他空气排名靠后的城市会否跟进?

  按同样的限产力度计算,预计将影响供给端多少产能?

  这些因素,直接决定了未来钢铁业景气回升的高度,以及相关企业盈利能力、二级市场估值的高低。

  为此,21世纪资本研究院联合兰格钢铁研究中心共同推出本期《21硬核投研》,希望能够通过定性、定量分析,及未来行业潜在的演变方向,加深投资者对行业理解程度,尽量减少相关上市公司来自基本面的变量。

  景气度处于何种位置?

  单纯从价格比较,目前钢价要显著高于2017年去产能的峰值。

  3月24日,上期所螺纹、热卷主力合约的结算价分别为4733元/吨、5124元/吨。

  2017年行业去产能加速阶段,这两个钢材品种的高点尚不过4418元/吨、4400元/吨。

  与上几轮周期相比,目前行业盈利能力却处于较低水平。

  从2008年算起,国内钢铁业至少经历了五轮较为明显的上升或下降周期。

  分别为2008年末至2011年7月(“四万亿”投资期间)、2011年8月至2015年底(产能过剩)、2016年初至2018年底(集中去产能阶段)、2019年至2020年3月底(去产能后阶段+疫情)、2020年4月至今(经济复苏,矿石、焦炭成本刺激钢价上涨)。

  其间,主导行业运行的主要驱动力和供需关系演变动力。

  21世纪资本研究院将其归结为以下五个阶段:

  第一阶段:2008年末至2011年7月,次贷危机对全球影响显现,中国出口环境变差,钢铁市场价格大幅下行。2008年底国家推出4万亿投资和十大产业振兴规划,经济提振下,钢铁需求增长推动钢铁市场震荡上行。

  第二阶段:2011年8月至2015年底,4万亿投资背景下,钢铁行业投资力度加大,产能过剩逐渐显现,市场竞争激烈,钢材价格震荡下行,行业盈利持续下降,2015年严重亏损。

  据兰格钢铁云商平台监测数据显示,至2015年12月,钢坯价格最低达到1460元/吨,三级螺纹钢最低达到1823元/吨。

  第三阶段:2016年初至2018年底,面对钢铁煤炭等行业产出多、竞争无序、亏损严重等现象,国家在2015年11月提出供给侧结构性改革,2016年-2018年,钢铁行业完成1.5亿吨化解过剩产能目标,取缔1.4亿吨地条钢,行业供给环境持续改善,市场价格震荡上行。

  第四阶段:2019年至2020年3月底,2019年起随着供给侧结构性改革带来的政策红利逐渐衰减,叠加2020年一季度疫情影响,钢铁行业高供给压力有所显现,钢材市场价格震荡下行。

  第五阶段:2020年4月至今,经济复苏+成本推动,2020年二季度随着中国逆周期调节力度加大和经济复苏,钢铁行业供需两旺,叠加铁矿石、焦炭等原料成本上行推动,钢铁市场震荡上行。

  对比可以看出,最近一轮的钢价上行主要受到铁矿石、焦炭等成本端上涨,以及全球货币宽松下大宗商品价格上涨带动,碳达峰、碳中和带来环保限产力度加大,产量受到约束下供需改善预期等综合因素的推动。

  正因于此,在成本大幅上涨下,钢铁行业盈利被严重吞噬,当前钢铁业盈利能力是处于近10年周期以来的相对低位,仅仅略强于2014年、2015年行业产能过剩的低迷阶段。

  兰格钢铁研究中心测算结果显示,2月份,包括方坯、线材和螺纹钢等在内的七大品种吨钢平均毛利为-89元/吨,3月份随着钢价上涨,利润空间得到一定修复,但也仅110元/吨。

  相比之下,在2017年行业去产能高峰期间,这一数值曾一度超过1100元/吨,目前整个行业景气度与供给侧改革期间存在极大差距。

  对应到企业经营层面,较低的利润空间,使得相关上市公司盈利能力难以出现显著提升,整体利润规模表现较差。

  碳达峰带来“第二次供给侧改革”预期

  行业盈利能力处于底部,但是在2月至今A股市场走势中,钢铁股却异军突起。

  2月10日至3月12日拉涨期间,36只钢铁股(包含普钢、特钢企业)平均涨幅达19.4%,同期沪深300和万得全A指数涨幅分别为-4.79%、5.38%。

  21世纪资本研究院、兰格钢铁研究中心认为,这主要为A股板块轮动所致,市场选择了卖出累计涨幅过高的白酒、新能源等龙头股,转投更具估值优势的顺周期板块,加上“碳中和”概念的风靡和对行业供给侧的潜在改变预期,最终促使钢铁股集体上涨。

  上述预期,存在一定行业基础。

  对比历史数据可以看出,近20年国内粗钢产量连续走高,从不足2亿吨一路跃升至2020年的10亿吨以上。

  2019年,中国二氧化碳排放量达到98.26亿吨,占全球比例为28.76%,是全球最大的排碳经济体。

  其中,电力领域排碳39.36亿吨,占比40.05%;交通领域排碳9.16亿吨,占比9.32%;生活领域排碳7.62亿吨,占比7.76%;钢铁行业排碳占比在15%左右。

  换言之,钢铁业是国内工业制造业中排名首位的“排放大户”。

  那么,想要实现碳达峰、碳中和的目标,钢铁业减少碳排放,避无可避。

  至于具体实施路径,21世纪资本研究院、兰格钢铁研究中心认为主要包括以下四个方面:

  (1)新的冶炼工艺探索,如氢冶炼技术、电解技术等,减少对碳的应用,进而减少二氧化碳排放;碳捕获及应用技术(CUSS),对于排放的二氧化碳进行收集及相关技术处理,该技术的产品,既可转化为农业肥料或用作石油开采的催化剂等,也可经过压缩后封存在枯竭的油田、天然气领域、海底等安全场所。

  (2)新能源应用,由之前的火电应用向风电、太阳能等转变,减少火电应用产生的间接碳排放。

  (3)炼钢产能结构转变,电炉炼钢相较转炉炼钢碳排放大大减少。长流程高炉+转炉生产工艺的二氧化碳排放量最大,吨钢基本在2.1吨以上,而100%废钢的电炉工艺排放量仅282公斤。

  (4)减产量,直接通过减产,减少碳排放。

  2021(第十二届)中国钢铁发展论坛上传出的消息是,《钢铁行业碳达峰及降碳行动方案》已经形成修改完善稿,五大实施路径为推动绿色布局、节能及提升能效、优化用能及流程结构、构建循环经济产业链和应用突破性低碳技术。

  此外,《行动方案》确定的初步目标为,“2025年前,钢铁行业实现碳排放达峰;到2030年,钢铁行业碳排放量较峰值降低30%,预计将实现碳减排量4.2亿吨。”

  综合现有冶炼技术、原料结构,以及工信部、中钢协等相关部门的表态来看,现阶段钢铁业实现碳达峰最直接有效的方法就是去产量。

  中钢协副会长骆铁军指出,“过去15年间,钢铁企业吨钢综合能耗从694千克标煤降到了545千克标煤,但单位能耗下降速度逐年减弱,进一步下降空间有限,因此要想实现碳达峰,首先要从钢铁产量特别是铁产量下降入手。”

  这一背景下,2020年10.65亿吨的粗钢产量将成为“十四五”期间行业供应的峰值。

  供应端设置上限,与2016年去产能的效果类似,行业内因此也形成了“第二次供给侧改革”的预期。

  限产预判:河北等四省至多减产7000万吨

  世界钢铁看中国,中国钢铁看河北,河北钢铁看唐山……

  钢铁业“十四五”若想实现碳达峰,抓住主产地唐山是必然。

  数据显示,2020年,唐山市生铁产量为1.33亿吨,占全国比例为14.98%;粗钢产量为1.44亿吨,占全国比例为13.52%。

  3月19日,唐山市大气污染防治工作领导小组办公室发布《关于报送钢铁行业企业限产减排措施的通知》,执行时间3月20日至12月31日,减排比例为30%-50%。

  这本身也是落实2021年《河北省深入实施大气污染综合治理十条措施》中,唐山退出“污染城市后十名”做出的具体行动。

  21世纪资本研究院、兰格钢铁研究中心测算结果为,2021年3月20日-12月31日唐山市限产30%-50%方案将影响唐山市生铁产量3000万吨左右,按照15%的转炉废钢比,预计影响粗钢产量3400万吨左右。

  监测的唐山生产动向显示,当地不含已淘汰和停产高炉共104座,3月23日停产高炉数量为40座,高炉开工率为61%。

  而这是国内钢铁供给端相对确定的“减量”,但是仅仅依靠其3400万吨的减产预期值,并以2020年全国产量计算,其整体影响不过3.2%左右。

  更为关键的是,其他空气质量排名靠后的城市会否跟进限产?

  生态环境部发布2020年全国生态环境质量简况显示,空气质量相对较差的10城市(从倒数第1名到倒数第10名)依次是安阳、石家庄、太原、唐山、邯郸、临汾、淄博、邢台、鹤壁、焦作。

  河北省4城市上榜,但是先后发布了相关的“退后十”的时间表。其中,唐山邢台今年“退后十”,石家庄邯郸明年“退后十”。

  21世纪资本研究院、兰格钢铁研究中心认为,虽然当前行业限产仅限于唐山,目前还没有其他区域跟进或相关部门文件的进一步出台,但是在各省市碳达峰、碳中和目标下,钢铁行业作为碳排放大户,其他省市可能会效仿唐山减排力度。

  目前,包括河南等省份也已制订了类似于唐山的钢企环保绩效评级,通过生产工艺水平、治理技术等多项指标制定绩效评级细则,将行业企业分为A、B、C级,并根据不同天气条件,根据等级采取不同的停限产措施。

  对比上表也可看出,空气质量排名靠后的城市主要集中于河北、河南、山东、山西,这四省又占据了全国粗钢产量的40.51%,2020年合计产量达4.314亿吨。

  另有机构测算,若参照唐山的减产幅度估算,上述四省粗钢减持幅度预计达7000万吨左右。按2020年10.65亿吨全国粗钢产量计算,相当于同比减少6.57%。

  此外,结合粗钢产量变化情况来看,此次限产重点的河北增幅有限,反而是山东、山西两个空气污染城市较为集中的省份,2020年粗钢产量出现了较为明显的增长。

  在碳达峰、行业“去产量”的背景下,上述省份跟进唐山限产的可能性较大。

  虽然部分卖方机构认为“我们正站在钢铁行业新繁荣的新起点”,但是仅就上述7000万吨的至多减产预期值来看,整个行业供应端的收缩,会明显小于2016年至2018年的行业去产能阶段。

  如2017年上半年,国内合计取缔、关停“地条钢”生产企业600多家,涉及产能约1.2亿吨。“十三五”期间,国内共化解钢铁产能约2亿吨,1.4亿吨地条钢全部清零,彼时全国粗钢总产量尚不过8亿吨出头。

  相对应的,本轮驱动价格上涨的动力也会弱于2016年至2018年,相当于一次“缩小版”供给侧改革。

  至于“到2030年,碳排放量较峰值降低30%”等长远目标,则可能通过电炉替代高炉等形式产能置换,这对行业中短期供需关系影响较小。

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